丽江旅游：募资7.8亿超预期 扩张模式受质疑

　　今年以来，丽江旅游在发展主营业务的基础上，加快了资源整合步伐，进一步延伸旅游综合产业链，毫无疑问，新业务将为公司带来新的业绩看点，但与此同时伴随着公司对外投资步伐的加快，资金需求也越发饥渴。

　　在索道逆势提价后，因快速扩张而导致资金饥渴的旅游龙头企业丽江旅游（002033）开启了再融资的步伐。

　　2012年12月31日，丽江旅游发布非公开发行预案公告称，公司拟以不低于14.88元/股价格发行不超过5242万股股票，募集资金不超过7.8亿元，用于香格里拉香巴拉月光城项目、茶马古道奔子栏精品酒店项目、玉龙雪山游客综合服务中心项目开发。这意味着丽江旅游以酒店业务为突破口向异地扩张模式又前进了一步。

　　公告当日，丽江旅游以7.1%的涨幅领涨餐饮旅游板块，也为2012的收官之战画下了完美的一笔。不过对此机构似乎并不看好，其中安信证券表示这些投资项目将使得丽江旅游业务模式转变，资本回报下降。

　　7.8亿元募资 显示资金饥渴

　　根据定增方案显示，丽江旅游将用于6.1亿元将用于香格里拉香巴拉月光城项目，4243.47万元用于茶马古道奔子栏精品酒店项目，8200万元建设玉龙雪山游客综合服务中心项目，此次总计募集资金将达7.8亿元，显然这一募资金额超出了市场预期。

　　今年以来，丽江旅游在发展主营业务的基础上，加快了资源整合步伐，进一步延伸旅游综合产业链，毫无疑问，新业务将为公司带来新的业绩看点，但与此同时伴随着公司对外投资步伐的加快，资金需求也越发饥渴。

　　丽江旅游2012年9月21日公告设立了全资子公司，在香格里拉投资的建设香格里拉香巴拉月光城项目，同时，公司也发布中期票据获准注册公告，公司发行中期票据注册金额为3.4亿元人民币，注册额度自通知书发出之日起2年内有效，首期发行应在注册后2个月内完成。10月8日，公司首期中期票据发行结果公告显示，第一期票据发行了2.5亿，完成了注册金额的74%，还有9000万元的额度，发行期限为5年，发行利率为7%，起息日为2012年9月28日，按此公告，2012年增加财务费用在437万元左右，2013年增加财务费用在1750万元左右。三季报显示，公司发债率为38.10%，虽然短期看，负债比例尚处于合理区间，但长期来看，债权融资并不能满足公司重资产扩张模式的资金需求。

　　山西证券指出从公司三季报资产负债表显示，公司的负债和所有者权益合计为15.90亿，货币资金总额为5亿左右，不计算香格里拉项目的总投资额，而公司就泸沽湖景区总投资就在14亿左右，和公司的总资产基本相配，因此虽然公司发行了中期票据，但公司未来对资金的融资需求会逐步加大。

　　实际上，11月伴随着公司索道逆势提价，关于再融资的需求就甚嚣尘上。发改委9月下旬先后公布两批约180个降价景区名单，平均降价幅度超过25%，而且云南省政府响应降价号召，在十一黄金周推出包含玉龙雪山景区在内的门票降价优惠，市场普遍预期丽江旅游大索道提价预期落空或至少将推迟。不过出乎意料的是，11月29日，丽江旅游却公告玉龙雪山索道(大索道)提价获批，提价幅度达20%，这也从另一方面印证了公司资金筹措压力同时也加大了公司再融资的可能性。

　　不过由于实际控制人雪山管委会合计持股比例仅28.68%， 专业人士预计，再融资对股权的稀释比例不会大幅超出预期。不过显然此次募资金额让人大跌眼镜，此次增发对股本摊薄约为24%。

　　扩张模式受质疑 酒店回报率低

　　对于此次定增方案，二级市场投资者反应强烈，在2012年最后一个交易日丽江旅游以7.1%的涨幅，为收官之战画下了完美的一笔。然而，与众多投资者反映截然不同的是，机构投资者的论调似乎较为悲观。

　　根据公司预测，香巴拉项目建设期为2年，项目建成后预计年均实现营业收入18230.47万元，净利润4285.96万元；奔子栏项目建设期为2年，项目建成后预计年均实现营业收入1807.24万元，净利润336.25万元；玉龙雪山项目建设期为1年，项目建成后预计年均实现营业收入10328.62万元，净利润1141.92万元。

　　公司指出，香格里拉香巴拉月光城项目和茶马古道奔子栏精品酒店项目建成后，将为公司新增酒店经营收入；玉龙雪山游客综合服务中心项目建成后，将提升公司在玉龙雪山景区及周边配套的综合服务能力，完善旅游服务设施，加强公司玉龙雪山景区内各业务板块的联动。增强公司区域竞争优势。

　　不过机构对此并不看好。安信证券在公告发出之后发布研究报告称，此次非公开预案融资规模和时点超出市场预期，酒店项目淡旺季因素难以维持全年高入住率，资本回报率偏低，并且募投项目前期资本开支大、回报率低于公司现有资产盈利水平。在此基础上，该券商下调了其投资评级。

　　从半年报数据显示，上半年丽江旅游的酒店业务丽江和府酒店实现营业收入4474万元，比上年同期增加3.76%。但是具体来看，今年酒店一期整体提价15%加之丽江市内的高端酒店增加导致酒店入住率略有下降，此外人工成本上升也给酒店业务带来了负面影响，造成酒店利润同比下降。实际上，该酒店的业绩回报率一直与最初计划相去甚远，2004年，公司首次公开发行股票的募投项目之一便有酒店项目丽江和府皇冠假日酒店，招股书显示，该项目计划于2007年投入运营，预计年平均营业收入为1.26亿元，年均净利润为2278万元，但事实上，该酒店直到2009年9月才开业运营、在酒店入住率较高的2011年仅实现营业收入1.01亿元，净利润771万元。同时从同业公司来看，峨眉山A（000888）的酒店业务曾亏损多年，2011年营业利润为0.35亿元，而资产有5.7亿元；张家界（000430）酒店业务毛利为负数。

　　虽然市场对于新建高星级酒店的重资产扩张模式存在疑虑，但中银国际也指出，从另一个角度考虑，丽江以及周边优质景区多数已经被开发，公司直接进入优质景区的难度较大，通过建设酒店以及其他相关配套服务设施，可以与当地政府以及景区营运主体建立更好的合作关系，为后续曲线获取部分景区资源打下良好基础。

　　本刊记者 朱蕊