雪人股份：定增方案大玩数字游戏 被指帮助产业资本套现

　　雪人股份（002639）于今年8月30日披露其定向增发方案，拟通过“发行股份+支付现金”的方式收购“常州晶雪冷冻设备有限公司”（下称“晶雪冷冻”）100%的股权。

　　这份定增方案被雪人股份方面描述为“能够延伸公司的产业链并增强可持续竞争力”，但在方案公布的当日，公司股价即出现暴跌走势，显示二级市场“用脚投票”的态度。

　　更有不少投资者致电《股市动态分析》周刊表示，雪人股份此番定增方案暗藏诸多“猫腻”，其核心指向并非产业并购，而是帮助“晶雪冷冻”的股东上市套现。同时，定增方案设置的“对赌”协议，更是大玩数字游戏，利益明显偏向“晶雪冷冻”的股东。如果这套定增方案得以实施，雪人股份的流通股股东利益将被严重损害。

　　定增价格远低于上市发行价

　　根据方案，雪人股份此次定增分为两个部分，其一是发行股份及支付现金购买“晶雪冷冻”的资产；其二是发行股份募集配套资金。

　　定增方案被投资者诟病的因素首先就集中在定增价格上——用于购买“晶雪冷冻”资产而发行的股份，定价在11.09元/股，募集配套资金而发行的股份，定价在9.97元/股。这两个定价，都远低于雪人股份2011年上市时的发行价19.8元/股，换言之，通过定增而引入的股东，其持股成本都会远远低于最初认购雪人股份新股的投资者。

　　并且，雪人股份上市当日即宣告破发，之后股价再也没有回到过发行价以上，在这样的情况下，公司方面给出这样低的定增价格，无疑引发了流通股股东的不满。

　　对赌方案的猫腻

　　更让雪人股份流通股股东感到愤怒的是，此番定增方案中的“对赌”方案实际上是在玩弄数字游戏。

　　《股市动态分析》周刊记者在调查采访中发现，如果当前的定增方案得以实施，直接的受益方是“晶雪冷冻”的原有股东，包括晶雪投资、国信创投等。而从表面上看，定增方案存在着利润承诺，似乎对雪人股份的股东并不损害，但倘若仔细观察利润承诺或曰雪人股份与晶雪投资进行的“对赌”安排，即可发现问题所在。

　　按照方案，如果雪人股份收购晶雪冷冻的资产后，晶雪冷冻达不到其承诺的利润，最后需要进行利润补偿——以晶雪冷冻2012年的利润情况（约2300万元）计算，假设晶雪冷冻被收购后3年都无利润增长，那么2014至2016年晶雪投资需要补偿上市公司约5100万元。

　　但是，以这约5100万元的代价，换来的是晶雪冷冻原有股东的股权获得上市流通，以及11200万元的现金对价。也就是说，这种补偿安排实际上并不意味着晶雪冷冻的盈利能力确实与此次定增的整体价格相匹配，其间仍存在道德风险的可能。晶雪冷冻的原股东完全可以采取“声东击西”的策略，通过少量的利润补偿，来实现低价获取“上市股份+现金对价”这一更大的价值。

　　更让投资者难以理解的是，该对赌方案还明确，如果晶雪冷冻达到了业绩承诺，晶雪投资还可以获得超过部分的30%作为奖励。这样的“对赌”方案下，晶雪投资处于极其有利的地位，业绩承诺能够达到固然很好，即使达不到，也并不影响其套现的价值实现。

　　难言“提升竞争力”

　　尽管雪人股份方面强调收购晶雪冷冻的资产后，公司的竞争力将得以提升，但从财务数据方面来看，收购晶雪冷冻并不利于雪人股份单位资产盈利能力的提升。

　　根据雪人股份提供的财务数据，晶雪冷冻在2012年营业收入3.39亿元，净利润仅约2300万元。同期，雪人股份营业收入2.86亿元，净利润6889万元。换言之，收购晶雪冷冻后，雪人股份营业收入当然会快速扩大和提升，能够很快的实现营业收入的翻倍，但净利润却无法做到等速的提升，最终的结果是上市公司整体业务的毛利率将出现下滑。

　　定增方案=套现方案？

　　那么，在无法明显提升上市公司盈利能力的情况下，雪人股份实施此次低价定向增发的目的究竟何在？

　　有雪人股份投资者向《股市动态分析》周刊记者指出，定向增发的核心指向是帮助产业资本和股权投资方套现。晶雪冷冻的股东中，既有代表产业资本的晶雪投资，也有国信创投这样的股权投资方，在新股发行受阻的情况下，以定增的方式实现资产上市实际上是一个很好的选择。

　　但对于雪人股份的流通股股东而言，这样的一个定增方案却看上去不那么美妙，因为一旦定增方案变成了“套现方案”，其利益将受到损害。

　　如果定增方案成行，晶雪投资、国信创投等低价进入的股东，会否在1年后选择抛售？从目前情况看，这并非一个没有理由的担忧。晶雪投资事实上不可能成为雪人股份的实际控制方，而国信创投作为股权投资方更是要寻找一个投资的退出渠道。在此情况下，最初以19.80元/股认购雪人股份的投资者的利益已难以得到保护。

　　本刊记者 王柄根