股市与债市都在经济周期与宏观政策的纠结中演绎着。
就2012年上半年而言，虽然看多A股和看空A股的投资者各有主张，但目前主流观点最终集中于这样一种认识：下半年中国A股市场有行业性机会而无系统回暖的可能，谨慎情绪仍主导着股票市场。
在理论上，股票与债券市场的相关性已经有简单明了的解释：即股市走强意味着新一轮经济周期的启动，伴随着投资者预期收益率水平的提高，随即推动债券收益率走高，债市价格下跌，反之则相反，这就是常说的股债“跷跷板”现象。
有研究证明，国内股债之间的这种相关性从2005年开始日益明显，股指与债券利率基本维持同涨同跌，有较为明显的“跷跷板”效应。
虽然2011年，由于宏观紧缩政策干扰等因素，使股指与债券利率走势有7个月的月度变动方向出现背离，但到了2011年下半年，股市与债市的跷板联动性开始有所恢复，至今年上半年，股债的跷板联动性进一步增强，6个月中背离现象仅发生过一次，概率为17%，我们认为，今年下半年，股债的跷板联动性还将继续保持：
第一，政策对于股债联动性的干扰不会如预期那么强烈。历史经验一再证明，政策刺激对经济增长只有短期的效果，长期敌不过周期的力量，这也是为什么政策预调微调信号清晰，但股市始终难拾信心的主要原因。下半年政策延续预调微调式的放松对股指而言仍然不构成决定性力量，而政策放松对债券利率的影响则是偏多的。
第二，从股市角度判断债券的走势，离不开对基金等大类交易型资金在投资配置上的关注。2006~2007年、2009年以及2010年下半年，每一次债券利率的持续上升总离不开基金债券持仓比例的下降，而基金的债券仓位又与债券型基金设立的速度与规模有关。数据表明，债券型基金设立的只数越多，债券持仓比例往往越高。
第三，目前政策取向在于预调微调式的放松，而欧债危机在下半年不会获得明确改观，因此市场的避险情绪与政策方向均对债市形成偏多的统一指引。
统计数据的改善在近期就能看见，但投资者关注的焦点还在于经济触底的持续性，现在，短周期反弹与长周期回落的趋势已成为大部分投资者的共识。在大类投资品种之间，受到市场参与机构的特征影响，股票还是债券市场交易波动的因，而非果。因此，只有当股票市场面临系统性机会的时候，债券市场才可能面临系统性投资风险。预计投资者的情绪变动会追随数据的改善、回落及修正而波动，相应的债券市场也会追随股票市场的波动来确认经济底部的形成。
(作者为南京银行金融市场部研究员，潘颖整理)
黄艳红/文
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