市场节奏碎片化以不变应万变

　　回顾上周，股票市场方面，创业板再创新高，周期显示出了转弱迹象。债市方面则因流动性的持续边际改善，国债收益率开始出现了明显大幅下行。

　　就新增信息而言，上周联储会议维持QE规模不变无疑是海外最出乎市场预期的事件。对此各类资产均做出了响应：美国十年期国债收益率下行至2.70%左右，标普500指数则创出新高。但由于市场并未认为QE缩量就此无限期推延。在接下来交易中，美国债市、股市的上涨并未延续。而亚洲新兴市场国家的股市在周四也仅是经历了“一日游”。尽管大宗商品对QE未如期缩量也给予了积极响应，但部分商品明显受到了全球经济缓慢弱势回升的压制。由此来看，各种资产价格的驱动因素：资金面，亦或是需求面，已在这场难得的资产敏感性实验中展露得一览无余：虚归虚，实归实。

　　回归国内，《国务院关于加强城市基础设施建设的意见》、《城镇排水与污染处理条例（草案）》分别于9月16日与18日公布，若把6月末的棚户区改造及7月中旬的铁路投融资改革结合起来思考，这似乎暗示我们在大规模的基建投资刺激已不再可能的背景下，定向投资开始成为了“稳增长”与“调结构”兼得的政策抓手。

　　流动性在月末通常备受关注。资金面虽在近几个交易日出现了向上波动迹象，但是该波动应该处在可控制范围之内，与6月底的情况完全不可同日而语，属于正常的季节性波动。

　　行业方面，我们通过对上市公司资产负债表的分析得到结论：上一轮产能扩张已经结束，未来重在利用有效需求消化产能，当需求仍不足够强烈时，企业将遭受现金流的压力，内生的竞争优势将是关键。因此，现金流应该成为未来甄别行业更加重要的一个标准。初步整理发现，增值服务、建筑装修、包装、传媒、中药生产等行业，在过去四个季度现金流为正的基础上，现金继续改善。

　　上述即是上周市场的边际信息量。有限的信息并未能改变因临近十八届三中全会政策主题热点星星点点的市场特征。市场节奏虽然因此变得更加碎片化，难以把握，但我们依旧脚踏实地，以不变应万变。

　　魏凤春

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