华东医药：仿制药巨头 看准药品潜力

　　市场策略方面，中金公司仍然强调关注结构性的个股机会。判断当前的机会仍是结构性的，主要基于以下几个方面：第一、虽然市场流动性相比去年四季度末略有缓解，但从债市收益率走势来看，债市担忧似乎并未根本缓解；第二、在一、二线城市供应偏紧的情况下，如果价格继续上扬，进一步政策紧缩的风险则会上升；第三、年初仍是股份解禁的高峰期，需要关注股份解禁对市场的影响，特别是部分中小市值板块对应的股份解禁量偏高；第四，美国新总统就职日期逐步临近，中美贸易战的风险在上升。故而，中金建议关注大消费等业绩稳健、估值不高的板块，包括医药、食品饮料等；关注股价已经回调、估值不太高、业绩成长较快的成长板块，如锂电池、环保新能源相关个股。

　　海通荀玉根对春季行情则相对乐观，主要逻辑基于12月以来市场回调的利空因素逐步消化，前期市场担忧的利空未出现，同时年初政策密集期，市场风险偏好易提升，配置型资金年初望逐步入。故而建议短期布局春季行情，中期保持稳中求进，跟踪国内去杠杆、通胀预期、特朗普上台后国际形势等因素的变化，价值股为底仓，首选国企改革、油气链及一带一路。

　　在国泰君安看来，春季躁动行情已如约而至，虽然部分悲观投资者仍担心行情持续性，但抱着谨慎的心态参与，仍然是当下的最优选择。配置层面，具备安全和性价比的价值蓝筹仍是最易形成市场共振的板块，而且更容易分享到改革红利的扩散，如大金融（保险、券商、银行）、消费品（食品饮料、医药）建筑（一带一路），尤其前期调整幅度较大，且2017年估值合理的板块。

　　每周金股：华东医药

　　本周笔者建议关注华东医药（000963）。该公司业务包含医药商业（药品流通）和医药工业（药品生产）。公司收入主要来自医药商业，2016年上半年医药商业收入92.56亿元，占比75.6%，医药工业收入47.36亿元，占比22.4%。其中医药工业毛利贡献占比达到77%，为公司主要利润来源。公司作为仿制药龙头性企业，推荐逻辑主要基于对公司主打领域市场空间的判断以及公司药品的潜力。

　　一、百令胶囊产能突破，适应症拓宽

　　百令胶囊的主要成份为发酵冬虫夏草菌粉，产品对顽固性的神经衰弱、食欲不振、营养不良等症状均有良好效果。另外还有明显的抗心律失常功效。公司百令产品自2013年销售收入首次突破10亿元大关之后，年均增速超过30%，2015年实现销售收入约17亿元。

　　百令胶囊近两年增长的原因来自适应症拓宽和产品规格变更两个方面，其中适应症拓宽贡献最大。北京地方医保目录拓宽了百令产品在呼吸科（慢阻肺、支气管哮喘、支气管炎）和肿瘤科（肺癌、肾癌）的应用，百令胶囊在北京地区的销售增长一度高达100%。公司目前也在大力拓展百令胶囊在其他地区医院呼吸科和肿瘤科的应用。同时百令胶囊作为处方药和OTC双跨产品，价格由各地方物价主管部门制定，暂不存在国家发改委降价风险。作为双跨品种，百令胶囊目前之前产能不足，而公司在基层与OTC市场并未完成布局，目前江东一期项目已于2016年7月投产，完成达产后将具有支撑20亿元收入的产能。基于上述原因，预计百令胶囊仍能以中速增长。

　　二、糖尿病药物主打原研替代

　　根据中国糖尿病学会所做的调查，目前糖尿病每年大约增加120万例糖尿病患者，且低龄化趋势越来越明显。目前全球糖尿病患者人数众多，但诊疗率仍较低，存在“50%定律”，即有半数不知已患糖尿病，而患者中只有半数人被诊断，诊断的患者中又只有一半接受了一定程度的治疗，其中又只有一半接受良好的治疗，最后达到预期疗效的患者只有6.25%，2015年，我国糖尿病患者已达1.1亿人，随着人们健康意识的提高，会有更多的人群进行系统的治疗，市场增量空间巨大。

　　降糖药细分类别较多，在我国大多由外资主导。公司生产的口服降糖药阿卡波糖在整个口服降糖药市场大致占据20%以上的份额（口服降糖药占所有降糖药40%）。目前国内仅三家企业获批生产阿卡波糖，包括原研企业拜耳公司的拜糖平，中美华东的卡博平以及四川宝光的贝唐欣，此前申报阿卡波糖仿制药的企业主要有海正、丽珠（河北华荣），上述均已在2015年主动撤回申请，即使重新申报，预计获得批文也将在3年以后。拜耳2015年重点医院市场份额为73%，保持第一，中美华东市场份额为24%，四川宝光市场份额仅3%。

　　在阿卡波糖招标中，中美华东卡博平价格较拜耳拜糖平低40%，华东的卡博平为国内首仿，价格竞争优势明显，拜耳也因为本着对基药市场的谨慎态度，在多个重点省份弃标，中美华东正在逐步侵蚀拜耳市场份额，实现进口替代。华东今后计划在生产方面继续实施原料产能的扩产改造，以满足市场需求；在营销方面也正在积极招聘基层开拓人员，加强市场拓展。

　　三、医药商业危机并存

　　作为浙江省医药商业流通龙头，市场普遍担心华东医药受两票制、“三流合一”影响太大。2015年浙江中标品种平均价格下降幅度约13%，但华东医药商业部分整体经营仍然保持了10%以上的增幅，16年上半年增幅亦在15%以上。医保控费和零差率对公司商业毛利率的影响仍将持续，但是“两票制”等政策有利于行业出清，龙头公司将享受集中度提升带来的市场份额扩大红利，在国家鼓励区域性商业龙头做大做强的政策支持下，公司近几年明显加快了商业网络布局建设和对省内商业企业的并购力度。

　　在医保控费等不利政策的制约下，公司商业业务也在积极寻求新的增长点。如药房托管模式，积极参与医院药事管理服务。

　　四、财务及估值

　　财务方面，公司2016年前三季度实现收入189亿元，同比增长17.11%，归母净利润11.95亿元，同比增长28.89%且近五年增速均在20%以上。公司毛利率较为稳定，近三年均在25%左右，医药商业部分毛利率略高于全国平均水平，与九州通、国药股份相差1%不到。净利率仅略高于5%，主要因为医药工业部分占比大。净资产因今年定向增发的缘故，较去年有较大变动，前三季度ROE为18.53%。资产负债率2014年、2015年均超过70%，目前为48.15%。流动比率为2，速动比率为1.51，偿债能力良好。

　　估值方面，当前PE（TTM）为26，低于同行业中位数50.股东结构方面，公司大股东为中国远大，二股东为华东医药集团，两者均较少参与管理层经营，机构方面，中国人寿旗下两只产品及泰康人寿旗下一只产品位列十大股东。

　　本刊研究员 田闯

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