2016年下半年国际原奶价格受到供给侧改善影响持续上涨。我们预计在国际价格传导和国内原奶供需型结构改善的基础上，国内原奶价格在今年上半年将有温和上升趋势。奶价上涨，乳制品全产业链盈利性有望改善，建议关注业绩伴随原奶价格上行转好的国内最大原奶生产商现代牧业（01117），以及今年整装待发的下游行业龙头蒙牛乳业（02319）。
另外，在“二胎”效应和配方注册制名单落地影响下，今年下半年行业竞争格局或有改善，建议关注国产奶粉市占率首位的合生元（01112）。
原奶价格有望回升
根据2016年根据美国农业部预测数据，将奶粉折合成液态乳，2016年全球液态奶供过于求0.15亿吨，是全部供给总量的约2%，同比2015年全球液态乳供给过剩量下降了3%。
我们判断当年前国内原奶价格处于底部，下行空间有限。从成本角度看，占原料奶成本近70%的饲料价格处于低位，也不支持原奶价格上涨。目前国内原奶3.4元/kg的价格已为散户养殖成本，而以现代牧业为代表的规模化养殖牧场已没有扩建规模，同时养殖规模在去年上半年也进行了控制，增加了淘汰率，随着更多养殖户亏损推出和规模养殖产量的控制，2016年国内供给或出现同比下降。但我们依旧认为，国内原奶价格难现2013年快速上涨的周期，主要是由于2013年后中国乳企进口大包粉的趋势显著，而国际奶价和国内奶价始终维持价差，在中国政府对进口大包粉没有政策限制前，国内原奶价格仍将会受到进口奶粉的冲击。
下游乳企龙头转嫁成本
当上游原奶价格进入上升周期中，上游原奶生产企业盈利性将有明显提升是确定的，而对于下游企业来讲，我们认为龙头乳制品企业优势将更为显著。
首先，大型品牌企业拥有上游规模化的奶源和长期合同，因此拥有相对锁定成本的原料来源，另外大型品牌企业拥有丰富的产品结构，公司可以通过成本结构的改善来转嫁成本。其次，当整体上游价格上升时，下游中小型乳企将停止价格战，促销力度降低，大型乳企则会相应的在改善的市场环境下，降低费用开支和促销力度，盈利性也会得到明显的提升。另外，部分下游中小型乳企甚至在高企成本下退出市场，而大型品牌企业将有望获得更高的市场份额。
奶粉业2017年或迎拐点
全面二胎政策与2016年1月1日起正式实施，2016年上半年开始，新生人口由于时间因素还未增长，但是孕妇建卡人数出现显著增长。
根据中国行业信息统计，2015年中国6个月婴儿母乳喂养率已降至28%。我们判断未来婴儿母乳喂养率将维持较低水平。2015年中国奶粉人均消费量为16千克，和饮食结构类似的日本、台湾相比仅达到其约50%的水平。然而中国却是为数不多的奶粉人均消费仍延续增长趋势的国家之一，中国奶粉人均消费量仍有上升空间。我们预计未来三年中，新生儿数量可以确保奶粉年需求约10%的同比增长。
兴业证券 王佳卉
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