光大证券：最差盈利岂能获最高估值
- 来源:投资者报
- 关键字:光大证券
- 发布时间:2010-08-09 13:21
2010年8月14日，光大证券将披露上市以来的首份中报，多位券商金融行业分析师向《投资者报》表示：光大证券中期业绩不容乐观，公司自营业务亏损可能在二季度进一步扩大，整体业绩降幅应该会超过行业平均水平。
然而，光大证券IPO发行价达到21.08元，对应市盈率59倍，成为当时IPO重启以来的主板新上市公司中最高估值。在主板市场，一般成熟公司获得近60倍的发行市盈率，非常少见，况且光大证券还属于券商这个“靠天吃饭”的周期性行业。光大证券上市首日，涨幅30%，市盈率近80倍，而此时券商龙头中信证券市盈率仅40倍。
一边是业绩低迷，一边却是畸高的估值，是何原因导致公司业绩变脸如此厉害？高市盈率上市的背后隐藏着怎样的利益关系和行业潜规则？作为保荐人，东方证券又扮演怎样的角色？
自营巨亏致业绩变脸
2010年一季度，上证指数裹足不前，交易情绪低迷。券商新设营业部速度加快，竞争日趋激烈，整体交易佣金费率呈现缓步下降态势，券商行业盈利同比整体偏弱。但是光大证券盈利同比下降42.6%，在上市券商中表现最差，环比业绩更是暴跌64.7%，这样的业绩在整体券商行业亦属罕见。
一季度，光大证券自营、经纪、投行、创新四大业务线收入合计下降2.74亿元。其中自营业务亏损1.83亿元，与2009年同期盈利1.02亿元比较，自营收入同比减少2.85亿元，是其业绩下降的主要原因。中金、中信、国信等多家券商金融行业分析师在对光大证券的一季报点评中均表示：光大证券自营业务风格较为激进，但是一季度上证指数仅下跌5%，公司出现如此大规模的亏损超出预期。
《投资者报》数据研究部对上市券商2006年至2010年一季度自营收入比重进行了比较，发现光大证券自营收入占比波动性最大。
一季度，13家上市券商中，除光大证券外，其余所有券商的自营业务都是盈利的，连最差的太平洋证券，自营业务利润贡献率都有1.8%，但光大证券利润贡献率却是-10.5%。“主要是光大之前搞错了。市场不好，但股票仓位又比较满，选股也选得不好，后来的仓位应该减下来了。”上海一位不愿透露姓名的知名券商分析师透露。
券商自营属于高风险业务，光大证券高风险业务盈利占比较高、影响较大。受益于上轮牛市，光大证券2005年至2007年整体业绩爆发性增长，归属于母公司所有者的净利润分别为0.5亿元、9.2亿元和46.9亿元，两年几乎增长百倍。2008年遭遇熊市，又大幅下跌至12.19亿元，同比下降74%，公司属于典型的周期性行业。对于这样一家风险收入比例高，业绩周期波动大的公司，保荐人东方证券依然采用60倍市盈率的超高估值，实在难以自圆其说。
公司一季度末已经大幅度削减了自营业务规模，持仓量由80.5亿元下降至50.66亿。但是随着二季度股市的深幅探底，交易萎缩，自营和经纪业务都面临很大压力，即将公布的中期业绩不容乐观。
其他业务亦无优势
一季度公司股票、基金、权证经纪业务市场份额3.11%，同比下降2.81%，市场排名第10一季度净佣金率为0.085%，同比降幅为18%。上述行业分析师分析：光大证券净佣金率在行业中处于低位，在这一轮营业部开业潮中又起步较晚，市场份额上比较吃亏。
南方某大型券商不愿具名的金融行业分析师表示：光大证券获取大项目的能力弱于中金、中信等北方大型券商，获得中小项目的能力又不及市场化程度较高的平安、广发、国信等南方券商，投行竞争力有待观察。公司一季度IPO承销一单未接，二季度实现三家，波动性较大。
根据记者对接近光大证券管理层的人士了解：公司衍生品、资产管理等部门业务开展较早，经营不错。但是由于历史原因，监管部门对此方面的限制颇多，并不利于新业务的开展，所以新业务对公司业绩的贡献比例并不大。
互保互荐藏玄机
2007年10月，光大证券与东方证券同一天向证监会递交IPO申请。根据当年在证监会网站招股说明书中披露的相关信息，双方互为对方保荐机构。光大证券和东方证券均根据新会计准则对2005年度的亏损进行乐追溯调整，以确保实现三年连续盈利。
“券商在IPO的每个流程中都具有先天优势，券商的保荐人也是券商，这其中难免不产生利益输送，毕竟多募集资金对大家都有好处。”国盛证券首席策略分析师肖永明分析。
光大证券、东方证券同属券商行业的第二梯队，规模相当。双方互为对方保荐机构，相互制衡，在保荐询价过程中，都会为对方勤勉尽责。高发行价、多募集资金对双方都有益处。一方面本公司可以高额募资，另一方面双方又可以收到对方高额的保荐和承销费用。双方的上市费用不会大规模流失到第三方手中，双方的保荐和承销收入也进账可观。
光大证券上市，高额募集资金109.6亿元，东方证券独揽超过2亿元的保荐和承销收入。东方证券他日上市，光大证券报表上的承销业务亦可添色不少。一位不愿具名的知名券商行业分析师对《投资者报》表示：如果券商相互保荐，起码双方都有做高发行价的动机。既然是大家都受益的事情，很多规则就心照不宣了。
将临解禁压力
2007年，即将上报IPO材料前7个月，光大证券突然增资扩股，发行45300万股，以截至2006年末每股净资产值1.373元的2倍确定发行价，为每股2.75元。8家新进的中小股东10亿元现金认购3.68亿股，锁定期为上市后一年。2010年8月18日，这批股份即可抛售。按照8月5日16.67元的收盘价计算，上述8家股东财富增长607%。
突击入股，六倍回报。获利者中不乏资本市场玩家——被称为“最烂A股缔造者”的*ST宏盛大股东上海宏普实业投资公司。宏普实业持有光大证券1200万股，公司招股书中披露： 2008年1月3日，宏普实业将这部分股份向北京朗域捷达顾问有限公司质押，提供担保保证。2008年4月7日，因债务纠纷，北京市第一中级人民法院对宏普实业持有的800万股股票进行了司法冻结登记，冻结期限自2008年4月8日至2010年4月7日。8月18日，近期走势疲弱的光大证券，即将面对这些中小股东的解禁压力。
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