尽管中资保险股从年初至今已上涨了约13%（中国人寿（02628.HK）的升幅最高，达到21%），但如果从它们现时的AH折让幅度来看，它们的股价仍有望录得不俗的双位数升幅。此外，从基本面来看，保险股在2014年前一般遵循中国政府债券收益率的趋势，因为国债收益率一般会影响保险公司的长远投资收益率。这种关系在2015年中断，这是由于当时股票市场极度波动所致。而随着A股和香港股市趋稳，我们认为中资保险股股价与中国政府债券收益率之间的正相关关系将再度浮现。随着中国政府推行更为中性的货币政策，预期国债收益率将逐步上升，这将对中资保险股有利。若纯粹从AH折让角度看，中国人寿的上涨空间或高于其他较大型的保险公司。
AH折让仍高于6年平均水平
虽然中资保险股在今年初至今已反弹约13%，但若从AH折让来看，它们的股价仍不属于过高。中国人寿及中国太保（02601.HK）的H股分别较其A股折让19.3%及6.8%，仍高于6年平均水平（中国人寿：折让3.4%，中国太保：溢价6%）。与此同时，中国平安（02318.HK）H股目前较A股溢价3%，而6年平均溢价为14.8%。如果A股市场继续以温和速度上涨，同时AH折让回到6年平均水平，则股价可能有双位数的上升空间。
从溢价到折让
普遍而言，中资保险股的H股均在2014年年底之前较A股存在溢价。但是在过去两年中，H股普遍较A股存在折让，可能是由于（i）2014年底至2015年第二季A股市场明显反弹；（ii）经历股市大跌和政府债券收益率下降后，海外投资者开始质疑中资保险公司对长期投资收益率的假设。
保险股有望重获估值
随着政府债券收益率反弹，保险股有望持续获得重新估值。在2014年年底之前，中资保险股的股价通常跟随10年期中国政府债券的收益率。这是合理的，因为在多家中资保险公司的投资组合中，约70%是由固定收益产品和定期存款组成。长期的低息环境将无可避免地损害保险公司的长期投资收益。但自2014年底以来，我们看到两者的走势各异，主要是由于2015年A股大幅波动以及后来的A股救市措施。我们认为保险公司的股价与政府债券收益率之间的正相关关系将再度浮现，因为A股和港股在2015年中大跌后现已逐步回稳。由于中国的货币政策趋向中性，中国10年期政府债券收益率近日上升，这应该有助中资保险股持续地获得重新估值。
现时估值不高
从价格/内含价值比率角度看，现时估值不高。在2016年初，由于“熔断机制”事件引发保险股被大幅下调估值，因此多家主要保险公司在最近上涨后，其股价/内含价值比率与过去5年水平比较仍然不高。基于最新的股价/内含价值比率，中国人寿、中国平安和中国太平仍分别较其5年平均水平折让19%、12%和17%。从AH折让和股价/内含价值比率对比过去5年的平均水平来看，中国人寿似乎较为吸引，尽管股份在今年初至今已录得不少升幅。
银河国际 王志文
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