超日债能否搭上兜底的船

　　被投资人追着投钱和被债主追债的感觉会有多大的落差？

　　或许在A股中小板上市的超日太阳（002506.SZ）董事长倪开禄，有着格外深刻的体会。

　　晶硅太阳能制造商的超日太阳，几乎是伴随着光伏产业的大起而诞生的，从2007年正式办理变更手续算是挂牌，到2010年11月8日上市融的23亿元，其间的发展速度可谓不慢。

　　然而，光伏市场迅速跌入低谷，让很多企业连调整的机会都没有。超日太阳虽然搭上了资本市场的顺风车，但日子也并不好过——多家供应商因货款清偿事项，向超日太阳发起诉讼，涉及货款1.6亿元左右；多家银行因其贷款逾期提起诉讼，涉及贷款3.5亿左右；还有其他债权人因贷款事宜提起诉讼，涉及贷款1.3亿元。

　　2012年3月7日超日太阳还发行10亿元的债券（代码：112061），简称11超日债，AA的评级，5年3+2的结构。但债券利率高达8.98%，和AA的评级多少有点儿让人看不懂。眼下，这笔债券第一年的利息8980万元也到了该支付的时候了。由于是公开发行、上市交易，一旦不能按时支付利息，这个影响和后果将不堪设想。

　　违约是福？

　　超日太阳会成为“永垂青史”的违约信用债先烈吗？

　　别急，我们来看看之前的两家逢凶化吉，遇难呈祥的上市公司。

　　先看*ST海龙（000677.SZ），公司是国内粘胶短纤行业的龙头。但由于2010年亏了3.7亿元，2011年前三季度亏损5.2亿元，当年9月山东海龙便戴上了ST的帽子。但最终这只债市6年来的第一垃圾股还是由政府埋单作保，短融才得以免过违约。

　　无独有偶，*ST中基（ST.000972）的短融券也出现了兑付危机，原因当然还是经营陷入困境，公司亏损严重。在这种情况下，国资再一次站了出来，新中基的第一大股东农六师国资公司“承诺确保兑付资金金额到位，保证兑付”。

　　那么，超日太阳的债务危机会不会依葫芦画瓢？

　　带着这样的问题，《英才》记者来到上海的奉贤区，希望能从倪开禄的口中寻找到答案。2013年1月23日上午举行的债券持有人会议上，一个多月前深陷“跑路”传闻的超日太阳实际控制人倪开禄，向与会者表示超日债3月11日首期8980万元利息将由公司以自有资金按时兑付。但对于债券持有人更为关心的公司经营前景和财务解决方案却只字未提。

　　事情到这里似乎告一段落了，但是事情真的就这样过去了吗？那些买了超日债的人就真的能够安然无恙吗？

　　“没错！而且说不定还能赢上一把。”有投资者向《英才》记者表达了这样的观点。怎么个“赢法”？依然参考山东海龙和新中基两个例子——“听说当时到期收益率高的离谱，后来政府兜底，反而因祸得福，债券价格上涨，我看这次也能来一把。”

　　“这根本就不一样！很显然，投资者把两者的存在市场都搞错了。海龙债‘11海龙CP01’和中基债‘11新中基CP001’这两个是短融债，在银行间市场交易，而超日债则在交易所交易。前者的投资者少，而且多是银行机构，后者的投资者多，有很多都是个人投资者。前两者虽然最后都是政府兜底，但其实银监会内部针对银行间市场有一个应急机制，所以对投资机构有一定保证，而公开市场则不然，一旦违约没有什么保障。”Cashflowcap研究主管何志翀向《英才》记者分析。

　　兜不住的底

　　其实，超日债从发行时就有一些蹊跷，比如在其发债募集说明书中，关于“信用评级结论及标识所代表的涵义”有这样的表述：鹏元资信评定发行人的主体信用等级为AA，该级别反映了发行主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响很小，违约风险很低。但超日债债券利率却高达到8.98%，而且还有一个3+2的结构，3年后可选择回售或提高利息。高利率和高评级似乎是有些矛盾的。

　　那么，倪开禄表示3月用自有资金付利息这个可能实现吗？

　　何志翀认为，只要银行方面给予展期，各方面协调一下，问题不是很大。对于超日太阳最大的问题其实是应收账款回不来怎么办？

　　有趣的是，在超日债券募集说明书中有一个保险条款：“2010年1月24日，公司与中国进出口信用保险公司签订了《短期出口信用保险》合同，中信保给予公司2亿美元的出口信用保险额度。目前，公司已与中信保签订1亿美元的保单，被保险人包括母公司超日太阳以及子公司超日贸易。根据已签订的保单规定，客户破产、无力偿付债务和拖欠风险所致损失的赔偿比例为90%，客户拒绝接受货物风险所致损失的赔偿比例为80%……故若发行人出现流动性紧张的局面，公司将利用中信保的保险，将应收账款卖断给银行，快速回款。”

　　虽然此条款没有完全覆盖债券本息，但一定程度上起到了保障作用。

　　不过何志翀认为，即使渡过这次危机，超日太阳的财务状况也不会太乐观。“首先超日太阳不是国企，没有重要的担保力量；其次，行业排名也不是很靠前，大而不倒似乎又欠点儿火候；再就是自身的财务问题了，这几年烧钱太狠，而且账上有大量应收账款，很多是国外的公司，很难查证，能否顺利收账是个问题。单就以上三点，想趁机抢把反弹可能性不大，况且停牌使操作的可能性也变得不强。”

　　到底超日债能否搭上兜底的船？

　　最近市场又有了青海国资出手超日太阳的传闻，违约？似乎难。当然，痛快的还钱，也难。超日继续着前面那些垃圾债两难的处境。与此同时整个债券市场也在继续扩大，2012年全国发了3.6万亿信用债，这个数字的增长还在继续，在扩大债券市场的背景下，恐怕像海龙、中基、赛维、超日这样的情况还要继续，政府到那时还能继续兜着吗？

　　因此，即使有保障条款，有高评级，有政府兜底，但最重要的是投资者不能抱着赌的心态在债券市场博弈，在目前这个市场中挑选资质好的证券比投机更稳妥。这对一般投资者至关重要。

　　文|昝立永