（二）新优序融资理论
MM理论所无法解释的一个问题就是在实际经济生活中，获利能力最强的企业往往负债比率最低。梅耶斯和迈基里夫等提出的新优序融资理论，试图对此加以解释，其主要内容包括：（1）许多情况下，新股的发行是一种降低现有股价的手段，投资者往往将配股和现有股价过高联系起来，因此配股公告常将导致股价的大幅下调，与此相反，负债筹资则对股价影响甚小；（2）在各种筹资方案中，企业的首选方案是内部筹资，因为该种方式不会产生任何使股价波动的副作用。如果企业必须从外部筹资，那么企业会首先选择发行债券而不是配股，因为这样对现有的股价影响小一些；（3）获利能力强的企业税后留利较多，它们可以通过内部筹资满足资金需求，相应的负债比率自然低；获利能力差的企业则不得不从外界筹资，且他们会优先选择借贷筹资，这样提高了负债比率。企业经营者对企业未来收益和投资风险有内部信息，而投资者没有，因此只有通过经营者输送出来的信息间接地评价市场价值。企业资本结构就是一种把内部信息传递给市场的信息工具。负债率上升是一个积极的信号，它表明经营者对企业未来市场收益有较高的期望，传递着经营者对企业的信心，同时也会提高潜在的投资者对企业前景的信心，从而提高企业的市场价值。而股权融资则是一个不被看好的消极的市场信号，企业通过发行股票来融资会被市场误解。因此，在市场经济条件下，企业融资结构的顺序是：先内部集资，然后发行债券，最后才是发行股票。发行股票只是企业融资的最后选择。这与美国等西方国家的融资顺序基本相符。
（三）代理成本说
现代企业基本上均由经理人员来经营，所有权与经营权相分离，因而存在所有者与经理人员之间的委托代理问题及与此相关的激励问题。1976年Jensen&Meckling发表《企业理论、管理行为、代理成本和所有权结构》一文，将代理理论引入资本结构问题的研究，发现代理成本是企业资本结构的决定因素，认为融资结构会影响经理的工作努力水平和其他行为的选择，从而影响企业未来的收益和企业价值。由于经理人员不是企业的完全所有者(存在外部股权)，经理人员的工作努力可能使他承担全部成本但仅获部分收益，而他的在职消费却使他得到全部好处但仅承担部分成本，结果使经理人员一方面工作积极性不高，另一方面热衷于在职消费。因此，相对于经理人员只有部分股权的企业来说，经理人员具有全部股权的企业的市场价值更高，两者的差额构成股权代理成本，它是经理人员持股比例的减函数。而债权融资能促进经理努力工作，较大的破产风险的存在将使经理做出更好的投资决策，减少两权分离的代理成本。当负债率增加时，企业在较大的债务压力下，比之债务压力小或无债务压力，企业具有较高的管理效率。通过让经理人员持有全部股权、扩大债务融资，对经理人员就有较大的约束。但是除了经理人员要求分散投资风险外，增加经理人员的持股比例，实行债务融资的方式，还会受到债务融资代理成本的约束。因为在有限责任制度下，债务融资会诱使经理人员选择高风险的项目，在此情况下，债权人为了保护自己的利益，就会提高借款利率，从而导致债务融资成本的提高，形成债务融资的代理成本。可见，现代企业最优的资本结构是由股权融资和债务融资代理成本之间的平衡关系决定的，应在权衡两种融资方式的利弊和代理成本的基础上，合理选择资本结构，使总代理成本最小。
（四）信号传递理论
信号传递模型是建立在企业内部人和外部人关于企业的真实价值或者投资机会的信息不对称的基础上，探讨怎样运用适当的方法向市场传递有关企业价值的信号，以此来影响外部人的决策。
（未完待续）
文 王棣华 张晓
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