金贵银业收购标的高盈利之谜

　　金贵银业收购上游矿石企业谋划已久，但在铅锌矿盈利能力普遍低下的情况下，公司收购的金和矿业盈利能力却远超同行。

　　上市刚满一年，金贵银业（002716.SZ）就祭出了并购的大旗，在停牌近四个月之后，收购方案终于出炉。

　　公司此次收购的西藏金和矿业有限公司（下称“金和矿业”）作价8.26亿元，主要从事的是金贵银业的上游产业，即铅锌矿产品的开采与销售。在多次否认之后，金贵银业还是选择了向上游进军。

　　在有色金属行业一片低迷的情况下，金贵银业也未能幸免，公司同样陷入增收不增利的困境，但新并购的金和矿业似乎并没有受到行业低迷的影响，在同行业纷纷遭遇盈利难题甚至亏损时，金和矿业的超高净利率足以让同行汗颜。

　　迟到一年的并购

　　在停牌近四个月之后，金贵银业8月7日发布收购预案，公司拟以11.45元/股定增5990万股，同时支付现金1.4亿元，总计作价8.26亿元，收购金和矿业100%股权。按照金和矿业账面资产1.3亿元计算，收购溢价达到5.35倍。

　　收购预案显示，金和矿业主要从事铅锌矿产品的勘探和开发，其主要产品为铅精矿(含银)、锌精矿等；而金贵银业的主要业务则是从铅精矿及铅冶炼废渣废液中生产铅阳极泥，由铅阳极泥和矿冶企业废渣废液中冶炼生产白银以及其他有色金属。因此，此次并购实际上是金贵银业对上游产业的整合。

　　其实，金贵银业对于上游铅锌矿产业早已觊觎已久。早在2013年年报中，金贵银业就表示，“经营部门要注意收集、寻找有价值的矿山信息，为公司下一步拓展原料基地打下基础。2014年，公司在进行充分调研和市场分析的基础上，择机进行上游矿山的收购，以保障公司原材料安全。”

　　也正是公司如此详尽的描述，才引发了随后媒体对公司收购上游矿山的报道。但对于媒体的猜测，金贵银业却又选择了否认，公司澄清公告称，“截至目前，本公司对洽谈收购矿山企业未有任何实质性活动。”

　　即便如此，金贵银业在行动中却并未否定对上游矿山的渴望。在2014年年报中，金贵银业再一次强调，“在进行充分调研和市场分析的基础上，择机进入上游矿山的收购，以保障公司原材料安全。”在“寻找”了一年多之后，金贵银业终于出手。

　　对于上游原材料如此渴望，金贵银业下行的业绩或许是主要压力之一。如果不并购上游矿山，公司的业绩短期内难以回暖。

　　2014年，金贵银业实现营业收入42.97亿元，同比增长近两成，并创下历史新高，但净利润却逐年下滑。公司当年实现归属母公司股东的净利润仅为1.17亿元，与2011年历史高位的1.87亿元相比，已经跌去了近四成。

　　金和矿业只有两家机构股东，其中郴州市联祥贸易有限责任公司（下称“联祥贸易”）以66%的持股成为金和矿业的大股东，另一家机构股东为四川省农业生产资料集团有限公司。

　　联祥贸易是在2013年的11月底取得了金和矿业的控股权。彼时，联祥贸易以3.76亿元从原股东手中拿下了66%的股份，彼时金和矿业的估值为5.7亿元。

　　同处郴州的联祥贸易实际控制人李孝煌与金贵银业或许并非陌生人。早在金贵银业IPO时，公司披露的补充材料显示，2010年其他应收款对象中就有李孝煌的名字，到了2011年上半年李孝煌的名字同样现身其中。

　　为了此次收购，金贵银业拟向公司控股股东曹永贵、新疆赢盛通典股权投资合伙企业（有限合伙）（下称“赢盛通典”）和郴州国富房产开发有限公司共三名特定投资者以锁价方式非公开发行股份募集配套资金。

　　配套资金的发行价格为12.35元/股，募集资金总额不超过8亿元，主要用于支付本次交易现金对价、开展金和矿业帮浦矿区地质找探矿项目和收购周边优质探矿权资产，以提升金和矿业的矿产资源储备能力和持续发展能力，剩余部分用于偿还银行借款。

　　在这三名增发对象中，新成立的赢盛通典的主要合伙人已经斩获了数家上市公司的融资方案。

　　神秘的赢盛通典

　　根据预案，金贵银业将以12.35元/股向赢盛通典等三名股东募集配套资金8亿元，用于支付本次交易现金对价以及金和矿业的后续业务。

　　赢盛通典成立于2014年9月底，其主要合伙人新疆英拓聚鑫股权投资管理有限公司（下称“英拓聚鑫”）同一时间成立，梁文娟和刘晓丽是后者仅有的两名股东。根据介绍，梁文娟此前担任北大国际医院集团有限公司法务专员，而刘晓丽并没有相关资料。

　　虽然成立仅仅数月，但英拓聚鑫早已入股多家上市公司。就在金贵银业发布收购预案6天前的8月1日，青松股份（300132.SZ）发布定增预案称，公司拟以7.31元/股定增不超过8891.93万股，募集资金6.5亿元，用于偿还银行借款和补充公司流动资金。

　　在参与定增的四家对象中，除公司控股股东、实际控制人柯维龙拟认购1.63亿元之外，其余三家各自出资1.62亿元认购2222.98万股，其中就包括英拓聚鑫。

　　但这并不是梁文娟和刘晓丽首次试水资本市场。2014年11月，也就是赢盛通典成立仅仅不到两个月时，康得新（002450.SZ）公布定增预案称，公司拟以26.45元/股募集资金总额60亿元，用于投建高分子膜材料项目，偿还银行贷款及补充流动资金。

　　在确定的6家定增对象当中，赢盛通典出资3亿元认购1134.22万股，虽然出资金额最少，却也是最名不见经传的一家。一个月之后，也就是2014年12月，赢盛通典的身影再次出现在南通锻压（300280.SZ）的配套融资对象名单中。

　　南通锻压计划以4.35亿元收购江阴恒润重工100%股权，同时向控股股东郭庆和赢盛通典在内的三家对象募集配套资金不超过1.09亿元。

　　但在6月初，南通锻压终止了此次收购，赢盛通典入股南通锻压的计划也无疾而终。根据青松股份和康得新的定增价格，仅以目前的股价来看，赢盛通典和英拓聚鑫的浮盈都超过四成以上。

　　除此之外，金贵银业二季度仅有12个交易日，公司半年报显示，名为李楚南的一名自然人新近进入公司前十大流通股股东名单中。巧合的是，金贵银业上市时的第二大股东也是名为李楚南的80后，其父曾任金贵银业董事。在公司收购利好公布前夕，李楚南再次突击成为了金贵银业的主要股东之一。

　　金和矿业畸高盈利之谜

　　根据预案，金和矿业未经审计的2013年和2014年营业收入分别为1.11亿元和1.21亿元；净利润分别为3633.48万元和4032.38万元，净利润率都超过三成以上。2015年上半年，金和矿业没有任何收入，净利润为亏损245.07万元。

　　同时，金和矿业原股东承诺，2015年7-12月、2016年至2018年，公司的净利润预计数额分别为4084万元、6170万元、9102万元和1.27亿元。

　　对于2015年上半年没有收入的原因，金贵银业在预案中表示，西藏当地矿山开采开工时间为4-11月，全年开工时间8个月左右；选矿厂开工时间为5-12月，全年生产时间为8个月左右。

　　金和矿业从4月份开始采矿，选矿生产需要待采出原矿石备用量达到一定存量后方可开选，故相关铅精矿、锌精矿产品尚未销售，导致2015年1-6月份尚未实现销售收入。

　　全年开工时间不过8个月左右，其净利润率却在三成以上，如此之高的盈利能力羡煞同行，而众多铅锌上市公司的毛利率甚至还不足三成。

　　根据2014年年报公布的数据，在以铅锌矿为主的上市公司中，罗平锌电（002114.SZ）的毛利率居于领先水平，但仍未超过30%，净利润率更是只有3%左右，另一家龙头驰宏锌锗（600497.SH）的毛利率仅有10%左右，净利润甚至不足1%。

　　对于如此之高的净利润率，金贵银业并没有给出进一步解释。此外，收购矿业公司，其储量多少直接意味着未来收入的多少。

　　预案显示，截至2013年12月31日，金和矿业矿区保有总矿石量488.42万吨、金属资源量铅47.66万吨、锌17.03万吨、银545.11吨。目前，金和矿业拥有帮浦矿区东段铅锌矿矿山一座，矿区面积6.55平方公里，采矿规模为每年10万吨；已建成一座日处理原矿800吨左右的现代化选矿厂——唐加选矿厂。

　　就在金贵银业收购金和矿业之前两个月，罗平锌电同样公布定增预案收购铅锌矿公司。公司拟出资4.5亿元收购公司第二大股东泛华矿业持有的宏泰矿业100%股权。预案显示，宏泰矿业还未产生收入，但锌矿石保有资源储量902.52万吨，锌金属量50.71万吨；铅矿石保有资源储量261.58万吨，铅金属量2.59万吨。原来的采矿权证生产规模为年产5万吨，发新采矿权证后拟将生产规模扩大至年产45万吨。无论是矿石储量抑或是开采规模，罗平锌电以更便宜的价格拿到了更多的资源。

　　本刊记者 杨现华／文

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