拿什么“拯救”皖江物流？

　　淮南矿业入主后，业绩平平的芜湖港转身成为皖江物流，业绩承诺期间，净利润大幅提升，但期满后业绩大幅下降，甚至巨亏。淮南矿业拟准备将大量“优质资产”注入上市公司，但其自身还处在连续亏损中，有多少“优质资产”可以注入？停牌近一年，皖江物流如何自救？

　　靠山吃山靠水吃水的芜湖港（600575.SH）日子一直过得不好不坏，净利润保持在3000万-5000万元之间。直至2009年，受国际金融危机持续影响和实体经济的衰退，公司业绩暴降，当年净利润仅354万元，同比下降89.31%。同样位于安徽省的大型国企淮南矿业（集团）有限责任公司（下称“淮南矿业”）近水楼台成功入主芜湖港，2014年9月“芜湖港”变更为“皖江物流”。

　　2010年是转折点，这一年淮南矿业通过注入铁路运输、物流贸易等资产显著提升了皖江物流业绩，当年净利润近2000万元，2011年净利润高达3.31亿元，2012年更上一层楼，达到3.85亿元。好日子没有维持多久，2013年净利润大幅下降，不早不晚，正好发生在业绩承诺期满之后。随之而来的是2014年巨亏27.38亿元，多亏有87.12亿元的投资收益“护体”，否则亏损将达百亿元。同年，公司被证监会立案调查，触目惊心的造假东窗事发，9月停牌，至今已近一年。

　　精确指导的业绩

　　根据2009年重组时中介机构出具的资产评估报告书，截至当年7月底，拟注入的淮南矿业旗下的淮南矿业集团铁路运输有限责任公司（下称“铁运公司”）净资产账面价值为143，268.86万元，净资产评估价值为146，217.49万元，增值率为2.06%。另一拟注入资产淮矿现代物流有限责任公司（下称“物流公司”）净资产账面价值为39，075.43万元，净资产评估价值为39，988.98万元，增值率为2.34%。

　　淮南矿业还承诺，铁运公司和物流公司2010年度实现的经审计后的净利润合计不低于3.2亿元，2011年度不低于3.84亿元，2012年度不低于4.61亿元。若不足，则由相应现金补偿。

　　如此优质的资产仅仅作价18.62亿元，评估增值率2.12%，承诺期业绩覆盖率高达62.57%，芜湖港5年内就有望收回成本。那么，芜湖港“捡到宝”，淮南矿业“很实在”？

　　此后，经审计，注入资产2010年至2012年实现的业绩连续3年超额完成，完成率分别为102.14%、105.21%、105.32%，超额率控制在6个百分点以内，每年如此精准，实在不可思议。不过，承诺期一过，芜湖港业绩立马变脸，2013年净利润为2.65亿元，同比下降31.08%，当年年报没有披露主要子公司、参股公司的营业利润及净利润。注入资产应该是芜湖港最主要的收入来源及利润来源，但公司2012年之后就开始刻意回避其后续盈利情况。

　　在造假东窗事发后，芜湖港对财报进行了修订，2012年净利润已经从原来3.85亿元修正为1.29亿元，注入资产“2012年度实现的经审计后的净利润合计不低于4.61亿元”的业绩承诺根本没有完成。但至今，业绩补偿的事宜尚未提上议程。

　　注入资产2010年11月开始纳入合并范围，其净利润逐年递增，而同期芜湖港原资产的净利润却持续恶化。

　　2010年1-9月，芜湖港原有资产净利润-976万元，淮南矿业的资产注入后，亏损急剧扩大。芜湖港2003年上市至2009年，7年时间一共盈利21295万元。资产注入后，芜湖港原有资产2010年至2012年三年时间就已经亏损19737万元，而同期不少港口类上市公司的业绩却呈现持续增长势头。

　　低级错误涌现

　　在披露的重组草案中，铁运公司的审计报告出现大量低级的严重错误。

　　其中，资产项目没有一个正确的。铁运公司财报显示，2007年末、2008年末、2009年7月末“货币资金”均为零。报表显示，“交易性金融资产”的附注号为“六、一”，而附注中“六、一”显示的不是“交易性金融资产”，而是“货币资金”，“货币资金”2009年7月末100，347，938.73元，2008年末20，407，382.62元，而这两个数据对应的却是报表的“应收票据”。“应收账款”各期末均为零，而附注显示金额分别为62，498，807.63元、63，372，420.91元，这两个数据与报表中“应收利息”却是一样的。

　　“资产总计”各期末均为零，“非流动资产合计”各期末分别为2，551，282.03元、3，714，349.89元、4，706，510.02元。报表中“可供出售金融资产”的金额各期末分别为163，957，914.10元、84，308，512.76元、176，939，244.05元，而“流动资产”各期末均为零，这三个数据应该是流动资产合计数。“固定资产”、“在建工程”各期末也均为零，“工程物资”各期末的金额却高达1，009，444，825.40元、535，057，155.25元、543，552，770.50元，与附注中“固定资产”的金额相符。

　　整个报表及附注出现如此大量、低级的错误，中介机构执业质量可想而知，上市公司的信披质量实在太差了。

　　如果不是物流公司百亿窟窿导致破产重整，这些低级错误还会继续存在。

　　铁运公司疑点重重

　　铁运公司成立于1999年5月，主营业务为煤炭铁路运输。2007年、2008年、2009年专用线运量占淮南矿业煤炭运量的比率（即淮南矿业集团所属矿区市场占有率）分别为62.39%、65.99%、72.61%。据介绍，未来运输量有望大增并且运价大涨，可以说，注入后的铁运公司“钱途无量”。

　　2011年、2012年铁运公司呈现营业收入及净利润均同比上升的良好势头，但从2013年、2014年却持续下降。2012年是业绩承诺最后一年，这一年铁路运输收入达到9.05亿元，为历史最高值，但营业成本3.73亿元，反而是2011年至2014年中最低值，毛利率58.84%，为2007年以来之最。之后铁运公司收入回落，而营业成本却增加，毛利率下降。2014年铁路收入只有7.45亿元，对应营业成本4.08亿元元，几乎回到注入前的状况（2009年营业收入及营业成本分别为6.20亿元、2.90亿元）。

　　虽然潘谢矿区铁路专用线运价价格从2010年6月1日起上涨32.43%，但铁运公司的毛利率只是略有上升。铁运公司注入后前两个月（2010年11月-12月）的毛利率只有35.97%。2011年毛利率飙升至56.57%，2012年、2013年及2014年分别为58.84%、50.76%、45.31%。与注入前毛利率相比，无明显提高，2008年至2010年1-6月毛利率分别为51.06%、53.28%、56.34%。

　　运价大幅上升，而毛利率却没有明显提高。2012年12月淮南矿业以解决同业竞争为名将六条铁路专线注入上市公司，铁路运输收入没有上升反而下降。

　　2013年初芜湖港对子公司铁运公司、煤炭储配公司实施整体吸收合并。即使铁运公司被注销，但从分行业的业务情况来看，铁路业务过了业绩承诺期后，每况愈下。

　　物流公司的百亿大窟窿

　　物流公司成立于2008年10月，当初的重组公告显示，物流公司目前是安徽省主要的钢材经销商和建材集成供应商。自成立以来，业务额不断提高，目前经营产品中钢材已占总贸易额75%左右，月均销售量达10万吨左右，钢材议价能力显著增强，钢材价格优势体现日趋明显。另外，对于在贸易额中占有15%左右的铜材，物流公司采取以单定采的贸易方式，借以规避价格风险。

　　物流公司成为淮南矿业收入版图急剧扩张的利器，占据其营收的半壁江山。物流板块营业收入2011年超过煤炭业务收入，成为淮南矿业第一大收入来源，该板块的营业收入从2010年的191.77亿元增加至2012年的350.38亿元、2013年357.07亿元，占主营业务收入比重分别为37.67%、48.69%、50.69%。

　　但钢贸行业的好日子早在2011年上半年就已经结束了，2011年下半年开始，钢贸危机爆发，参与钢贸者大量跑路，有关钢贸的诉讼暴增。上市公司从8月份起发布多起因无法提货、无法收回预付款等公告，并纷纷计提坏账准备、存货跌价损失，甚至紧急转让涉事公司。越演越烈的钢贸危机在2014年集中大爆发，到了彻底清算的时刻

　　物流公司销售市场主要分布在华东地区，区域内主要竞争对手有安徽省徽商集团有限公司和五矿钢铁有限责任公司等。五矿钢铁有限责任公司是五矿发展（600058.SH）主营钢材进出口业务和国内贸易的控股子公司，是中国最大的钢材贸易企业，其钢材贸易的主要方式是贸易代理、分销和提供增值服务。2012年五矿发展净利润亏损3.80亿元、扣非后净利润亏损6.50亿元。

　　在行业如此惨淡的情况下，物流公司却剑走偏锋，它迅速做到超过300亿元营收，靠得就是大量投钱，除了芜湖港支持20多亿元外，物流公司还从金融机构套取上百亿资金。用近200亿元资金，只能换来300多亿元营收，结果可想而知。由于淮南矿业本身的资产负债率非常之高，将物流公司注入上市公司，有上市公司背书，物流公司可以从银行获得大量授信。激进的做法及可能涉及的舞弊导致物流公司出现百亿大窟窿，远远超过其他公司，其他公司在钢贸产生的窟窿也不过是几千万、几个亿甚至几十个亿而已。2014年物流公司终于到了无法偿付的地步。公司内部查证、核实的初步结果，截至2014年9月12日，物流公司债务总额167.49亿元，其中已到期债务20.69亿元，未到期债务146.8亿元。其中金融类债务总额127.18亿元，涉及19家银行，其中已到期债务9.98亿元，未到期债务117.2亿元。债权总额161.57亿元，但大部分已经无法回收。物流公司迅速转入重整，这样芜湖港不用并表，躲过百亿巨亏。

　　即使这样，芜湖港2014年半年报还称，适时收购物流公司持有的斯迪尔公司、仓储公司、联运公司、信息技术公司全部股权，将现由物流公司负责的“平台+基地”业务转入新设公司运营，新设公司将继续探索完善这一运作模式，逐步形成完善的供应链管理模式，实现该模式经济增长发式的根本转变。

　　由于物流公司的注入，芜湖港的财务费用急剧增加。2010年、2011年、2012年与2013年前三季度公司财务费用支出分别为1.72亿元、4.68亿元、3.91亿元和4.58亿元。为缓解资金压力，2012年4月，芜湖港进行定向增发，淮南矿业以15亿元现金全额认购。没有这一大力支持，注入资产，2012年根本无法完成业绩承诺。

　　而物流公司在钢贸行业一片惨淡的情况下，依然完成业绩承诺，靠得就是签订阴阳合同、虚增收入、虚增成本、虚增采购、虚增应收票据、减少应收账款坏账准备计提、隐瞒担保等等手法。

　　2014年8月，芜湖港公告称，同意将公司对全资子公司物流公司的委托贷款及其他债权共计人民币10亿元，以债转股的形式转增物流公司注册资本，增资完成后物流公司的注册资本增加至人民币20亿元，公司对物流公司的持股比例仍为100％。

　　为了显示本次债转股有利于物流公司“长期、可持续性发展”，公告中的物流公司主要财务指标看上去依然漂亮：截至2013年底，物流公司净资产为15.36亿元，当年度实现营业收入331.98亿元，净利润13091.19万元。截至2014年6月底，物流公司净资产为12.55亿元，当年上半年实现营业收入136.37亿元，净利润3777.08万元。

　　2015年7月，芜湖港发布公告，拟以零对价向控股股东让渡物流公司全部出资人权益。根据审计、评估结果及相关分析报告，物流公司已经严重资不抵债，在模拟清算状态下，普通债权所能获得的清偿比例为17.53%。如果芜湖港不进行债转股，可以少损失近2亿元。物流公司注入时，实收资本只有3亿元，后续陆续增资，加上本次债转股的10亿元，物流公司实收资本高达20亿元。零对价转让后，芜湖港损失巨大。

　　难以觉察的舞弊？

　　物流公司百亿窟窿出来后，芜湖港发布公告解释，称其信用风险爆发的内部原因主要是该公司原董事长汪晓秀滥用职权，全面切断了与母公司的信息渠道，系统性地串通舞弊，导致其所存在的问题一直没有被发现。

　　在上市公司纷纷爆出钢贸风险时，在行业龙头五矿发展亏损时，物流公司一枝独秀，难道不算异常？

　　物流公司靠着上市公司及淮南矿业两棵大树，疯狂开具承兑汇票。2011年五矿发展营业成本1280.85亿元、2011年末应付票据100.25亿元，而物流公司分别为300.55亿元、97.18亿元，物流公司不到五矿发展四分之一的成本，期末应付票据几乎一样。应付账款少得可怜，预收账款更是少之又少。这难道也不算异常？

　　资产证券化在加速

　　2014年9月，芜湖港发布公告称，因物流公司发生重大信用风险事项，淮南矿业拟筹划与本公司有关的重大资产重组事项。

　　最新公告显示，本次重组的标的资产行业类型为淮南矿业所属煤炭、电力业务板块的部分资产，标的资产为淮沪煤电有限公司50.43%股权、淮沪电力有限公司49%股权和发电公司100%股权。这些标的资产进入上市公司后将明显增厚公司每股收益。

　　在芜湖港巨亏之际，淮南矿业大打温情牌，筹划将大量“优质资产”注入上市公司，资产证券化的步伐大大加快。

　　从2014年第四季开始，物流公司已经不纳入合并范围，但已经注入的其他资产盈利同样不容乐观。表3显示，淮南矿业注入资产（剔除物流公司）已经高达27.32亿元，换来的却是上市公司的亏损无底洞。

　　淮南矿业宛如“百宝箱”，但自身盈利非常糟糕。2012年至2014年，淮南矿业营业收入分别为728.17亿元、712.43亿元、565.11亿元，净利润分别为6.96亿元、-11.70亿元、-49.78亿元，同期的营业外收入分别为9.75亿元、7.56亿元和10.89亿元。2012年末、2013年末、2014年末，淮南矿业的流动比率分别为0.88、0.65和0.61，速动比率分别为0.65、0.44和0.35，流动比率及速动比率均处于较低水平，流动资产对流动负债的覆盖不足，短期债务还债压力较大，存在短期偿债风险。2012年末、2013年末、2014年末，资产负债率分别为76.66%、79.60%、80.45%。

　　已经更名为皖江物流的上市公司似乎不担心目前的困局。

　　8月1日，公司发布公告称，公司股票不会因证监会的《行政处罚决定书》中的违法违规行为被暂停上市或终止上市。

　　2012年、2013年累计虚增收入91.54亿元；2012年实际净利润为1.30亿元，虚增2.56亿元，虚增198.23%；2013年实际净利润4865万元，虚增2.29亿元，虚增470.19%；2012年实际应收票据41.45亿元，虚增29.36亿元……如此触目惊心的造假，不属于重大信息披露违法行为？这样的公司留在资本市场，又能给投资者带来什么？股市不死鸟的故事依旧继续。

　　声明：本文仅代表作者个人观点

　　本刊特约作者 路漫漫／文

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