中国经济的宏微观表现为何脱节？

　　2012年第三季度中国GDP同比增速达到7.4%，比第二季度回落0.2个百分点。第三季度GDP环比增速达到2.2%，明显高于第二季度的1.8%。除GDP增速外，消费、投资、出口、规模以上工业增加值等指标的同比增速在9月份均出现明显反弹。上述宏观数据可谓振奋人心。

　　然而，微观层面的数据依然不尽如人意。一方面，工业企业利润累计同比增速从2012年1月至2012年8月出现了连续8个月的负增长，8月份仍然为-3.1%，达到自2月份以来的新低。另一方面，发电量同比增速也不乐观，自2008年10月至2009年5月的连续负增长期间以来，发电量同比增速在2012年1月与6月首次出现负增长，2012年9月份的发电量增速也仅为1.2%，显著低于去年同期10.7%的增速。

　　中国经济的宏观与微观表现为何出现了明显脱节呢？

　　笔者认为，两个因素可以用来解释为何GDP同比增速与工业企业利润同比增速脱节的现象。

　　第一个因素是中国工业企业的去库存化和去产能化。众所周知，过去10年内，中国工业企业的产能过剩现象日益突出，这一现象在美国次贷危机后中国新一轮投资浪潮中被进一步强化。目前在中国大多数制造业行业里均出现了产能过剩现象（钢铁行业是其中最为典型的案例）。当疲弱的内需与外需不足以消化过剩产能时，工业企业的利润率将会下滑。换句话讲，宏观经济增速出现温和下滑，产能过剩问题较为突出的制造业企业的利润率就可能出现大幅下降。此外，即使宏观经济增速开始回升，制造业企业也没有动力开始新的投资，而是通过出售库存、更加充分地利用现有生产能力等方式来应对需求回暖，换言之，去库存化与去产能化将是下一阶段中国工业企业的基调，制造业投资增速的全面反弹还有待时日。

　　第二个因素是中国企业的财务杠杆过高，导致应对负面冲击的能力下降。例如，根据高盛高华的估计，过去十年内中国大陆企业负债占GDP的比率由100%左右上升至150%左右，这样的企业负债水平不仅远高于美国（75%）和印度（49%），也显著高于中国香港（141%）、新加坡（133%）、英国（115%）、日本（113%）与中国台湾（109%）。与金融企业类似，工业企业的财务杠杆过高，意味着当面临程度相同的负面冲击，其利润率的下降要高于财务杠杆较低的工业企业的利润率下降。这就可以解释为什么宏观经济增速仅仅是温和减速，却造成工业企业利润增速的大幅下降。此外，OECD国家的经验显示，一国企业债务占GDP比率的警戒线在90%左右。这意味着在未来相当长时间内，如何降低中国企业财务杠杆比率，也是中国经济面临的一大挑战。

　　接下来，如何解释中国GDP同比增速与发电量同比增速脱节的现象呢？

　　其实，这个层面的数据脱节不仅发生在当下，也发生在2008年年底与2009年年初。很多国内外经济学者正是由此质疑中国GDP数据的可靠性。诚然，近年来中国GDP增速经常低于各省GDP的增速，不排除存在粉饰数据的可能性。然而，以下几方面因素也可以较好地解释此现象。

　　首先，在当前中国，高能耗行业在工业增加值中占比约为30%，但在电力消耗中占比却高达60%左右。而如前所述，受产能过剩影响，在本轮经济下滑中，高能耗行业的表现远低于低能耗行业（例如服务业），这就造成了宏观经济增速温和放缓，而发电量增速显著下降的局面；其次，由于当前全国煤价处于低位，导致中西部有大量企业选择通过自备电厂来发电（因为自备电厂发电成本甚至显著低于通过市场购电成本），此类发电量并不在统计之中；再次，近年来新兴能源行业发展很快，据估计，风能、太阳能与核能发电量占比已接近或超过全国发电量的10%，但其发电数据可能尚未进入正式的发电量统计；最后，节能减排措施也可能在一定程度上降低了中国企业的耗电量，提高了电力使用效率。

　　总而言之，当前中国宏观数据与微观数据的迥异表现，大致还是能用经济基本面因素来解释的。在质疑宏观数据的准确性之前，我们或许应该更深入、更细致、更动态地观察与理解中国经济微观层面的变化。

　　（本文写作受益于与樊纲先生、盛来运先生及徐奇渊博士的讨论，作者文责自负）

　　张明

　　中国社科院世经政所国际金融室副主任

　　zhangyuxuan@gmail.com

关注读览天下微信， 100万篇深度好文， 等你来看……