某上市银行高管认为：该公司的股价大幅低估。我觉得这个观点可以被证伪。如果公司股价真的大幅低估，为啥要在前年上市呢，因为，目前的市价与当时的发行价基本一致。是不是有国有资产流失之嫌？如果公司不存在国有资产流失，那么，当前的股价就没有低估。因为，作为一个大型银行，两年之内公司的基本面也不会出现质的变化。
其实，看了2012年福布斯全球企业2000强排行榜，最大的感受是，中国大型企业劳动生产率仍有很大的空间提升，当然，他们在解决失业率方面贡献也很大。排名第一的依然是埃克森美孚，4335亿美元的销售额和411亿美元的利润，市值在4074亿美元，雇员为8万人。对应的市盈率和市销率分别为9.9倍和0.94倍。荷兰壳牌位居全球第4位，销售额4702亿、利润309亿，而市值为2276亿元美元，雇员人数为9万人。对应的市盈率为7.3倍，市销率为0.48倍。
中国石油位居第7名，3101亿美元的销售额、206亿美元的利润、2947亿美元的市值，雇员为55万人，对应的市盈率为14倍及0.95倍。由此可见，从市盈率角度而言，中国石油仍不具备估值优势。尤其是从员工人数角度而言，中国石油的人均产值明显低于国际石油同行。而从市盈率角度而言，目前估值仍不能算便宜，只能说定价合理。这就是价值投资者一直不敢大声对全球投资者说“中国A股便宜”的原因。相比国际市场价格而言，中国股市还没有到价廉物美的时代。
从银行股角度而言，工商银行和摩根大通有一拼。工商银行排名第5位，销售额826亿美元、利润251亿美元、市值2374亿美元及资产20391亿美元，对应的市盈率为9.45倍；摩根大通排名全球企业2000强第2名，销售额1108亿、利润190亿、市值1701亿元及资产22658亿美元，对应的市盈率8.95倍。可以这样说，在国内看上去便宜的股票，一旦与国际同行相比，A股的价格就不显得便宜。所以，如果要说价值投资的机会来了，那么，由于国际市场价格更便宜，股息率更高，所以，不如选择买美股。
股票估值只是属于基本面分析的一部分。价值投资需要解决的关键是，中国经济结构的调整并不来源于投资的驱动和货币政策的刺激，而是应该提高劳动生产率。中国石油55万人，创造了206亿美元的利润，人均利润远低于国际同行。这说明，中国企业在劳动生产率方面仍有很大空间提升。但要提高劳动生产率，往往不是利润会提升，而可能是以机器代替人。因此，本次经济结构调整，更可能带来的后果是，失业率的上升，因为不需要这么多劳动力。当然也可能是人口红利的消失，导致劳动力供给数量减少。但不管怎么样，都会导致资本替代劳动，全社会的资本劳动比率上升将导致资本边际报酬率递减，从而使得经济增长放缓。
尽管本次降息是三年以来的头一回，但对本次降息的预期大不必过于乐观。因为中国目前市场并不缺资金，缺少的是好的投资项目。多数实业资本进入了金融市场，开始参与PE、VC，通过企业上市来获得暴利机会，但实体经济真正赚钱的行业和企业已经越来越少，因为经济形势开始出现衰退。
所以，目前即使打开融资市场，即使降低融资成本，但国际经济环境的不景气并不利于企业大幅扩张，并不利于企业盲目投资，更多的资金只是涌入到了资本市场和股票的一级市场，结果是挤压了二级市场股民的生存空间。
因此，我们看到的是，一方面金融创新的步伐在加快，企业可以通过发行新股或债券的方式来加大经营杠杆，另一方面是企业盈利能力在下降，尤其是中小企业破产倒闭的风险在加大；这种金融创新事实上容易放大市场的风险，尤其是在而实体经济开始调整的时候，而金融杠杆却不断加大。因此，我们并不看好单纯的金融创新，事实上，只要实现利率市场化即可满足目前中小企业融资问题。
华林证券 胡宇
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